日銀長期金利操作でヘリマネに現実味、政府に｢白紙委任状｣との声

政府の財政支出を中央銀行が紙幣増刷で賄う「ヘリコプターマネー」。長期金利も誘導目標にするとした日本銀行の金融緩和政策が、その実現を将来的に支える可能性があるとの見方が出ている。

　　日銀は先月導入した「長短金利操作（イールドカーブ・コントロール）」で、日銀当座預金の一部にマイナス0.1％の付利を課す従来の短期金利の誘導に加え、10年物国債利回りがゼロ％程度で推移するよう長期国債の買い入れを行う方針だ。現在は、超長期債を中心に買い入れを減らしている。だが、財政への信認低下などで金利上昇圧力が強まれば、逆に購入額を増やさざるを得ない可能性があると前米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）議長のベン・バーナンキ氏らは言う。　

　　バーナンキ氏は日銀の新たな枠組み導入直後に自身のブログで、10年債利回りを誘導目標にした点が「最も驚きで、興味深い」と述べ、政府の借り入れコストをゼロ％に抑える政策には財政ファイナンスの要素があり、年限がさらに長い国債に誘導目標を設け始めれば、類似性はさらに明らかになると指摘した。同氏は、日銀は財政政策との協調を明言しないが、金融緩和との相乗効果に満足していると推測している。　　

　　こうした潜在的なリスクを指摘するのは「ヘリコプター・ベン」の異名を取る前ＦＲＢ議長だけではない。みずほ証券から北欧最大手銀行のノルデア銀行（ストックホルム）に至るまで、世界中のアナリストが日本の財政規律の行方や将来的な円相場の急落とインフレ加速の恐れに触れ、今回導入した枠組みが無力化する可能性などに言及している。

　　みずほ証券の丹治倫敦シニア債券ストラテジストは、日銀の新たな枠組みは「将来的な財政面でのリスク要因としても注目すべきだ。ヘリコプターマネーへのハードルは一段階下がった」と指摘。「金利上昇に対しては事実上のキャップ制なので、財政拡張が続いて金利が上がれば日銀は抑えにかかり、自動的にヘリコプターマネー的になる。あとは財政次第になった」とみている。

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　　世界に広がる低成長・低インフレの長期化で、20カ国・地域（Ｇ20）が金融緩和のみに頼った景気支援効果の限界を認識する中、ヘリコプターマネーに関する話題は尽きない。

　　世界経済の長期停滞論を唱えるサマーズ元米財務長官は９月末に都内で開かれた日銀関連の討論会に出席し、各国は金融・財政政策のさらなる一体的な推進に努めるべきだと指摘。日銀の長短金利操作は長期金利を低水準に抑えることで、より拡張的な財政政策が可能となるため、建設的な措置になり得ると述べた。

　　ＢＮＰパリバ証券の白石洋シニアエコノミストは、日銀の金融緩和策をヨットの航海に例え、「まだ岸までかなりの距離がある中で、だんだん燃費が悪化し、残りの燃料も少なくなってきたので、エンジンの回転数を下げて追い風を待つ作戦に転じた」と指摘。世界経済の回復や安倍内閣の構造改革で自然利子率が高まるのが「良い追い風」だが、財政拡張の長期化を背景としたインフレ高進に陥れば「悪い追い風」になると話した。　

政府に「白紙委任状」

　　みずほ証の丹治氏によれば、日本政府は将来的に大規模な財政拡張の誘惑に直面する可能性がある。理由は「ヘリコプターマネーには信用創造の機能があり、当面の景気浮揚効果は期待できるからだ」。ただ、「円安が加速してインフレが止まらなくなる恐れがある。日銀はイールドカーブにペッグする水準の引き上げに追い込まれかねない。中期的には金利上昇のリスク要因になり得る」と言う。

　　米ゴールドマン・サックス・グループや三井住友銀行などは日銀の長短金利操作は国債買い入れの減額（テーパリング）につながるとみるが、スウェーデンのノルデア銀行は仮に金利急騰があれば日銀の購入規模はむしろ膨らむと読む。チーフアナリストのマルティン・インランド氏（ストックホルム在勤）は、日銀が政府に「白紙委任状」を与えたと分析し、ヘリコプターマネーはもはや、そう呼ぶか否かだけの問題になったと指摘した。

　　英金融サービス機構（現・英金融行動監視機構）元長官のアデア・ターナー氏は先月28日にブルームバーグ主催の討論会で、ヘリコプターマネーには現実味があると言及。日本の公的債務は常識的に考えれば返済が難しく、すでに恒久的なマネタイゼーションの状況にあるとの見解を示した。

　　前内閣官房参与の本田悦朗駐スイス大使は６日の電話インタビューで、国債発行と量的緩和の拡大という「一種の疑似ヘリコプターマネー」はすでに現実化しており、さらに強化した「財政と金融の一体化がベストだ」と指摘。９月に安倍首相と会った際には国債増発を恐れては駄目だと進言したと述べた。

　　バーナンキ氏によれば、日銀が導入した新たな枠組みには米国の先例がある。ＦＲＢは1942年から51年まで、長めの米国債の利回りが2.5％以下になるよう買い支える事実上の金利ペッグ制を実施し、米政府の借り入れコストを抑え、第２次世界大戦の戦費調達を支えた。しかし、その戦術もインフレ加速で最終的には機能不全になり、米金融当局は51年に米財務省との間で金利の上限維持策の終了を宣言するアコード（共同声明文）の発表に追い込まれた。　

政府次第

　　国際通貨基金（ＩＭＦ）が先週公表した世界経済見通しによると、今年の成長率は3.1％、来年は3.4％と低調な回復にとどまる見込みだ。消費増税を延期した日本は上方修正したが、米国については両年とも引き下げた。ラガルド専務理事は、世界経済は一部に回復の兆しが見えるものの、なお期待外れの状況にあるとの声明を発表し、各国の財政出動や構造改革の必要性を訴えた。日本の一般会計の追加歳出4.1兆円を盛り込んだ今年度第２次補正予算案は11日にも成立する見通しだ。政府が８月に閣議決定した経済対策は事業規模が28.1兆円に上る。

　　ＢＮＰパリバ証の白石氏は「マネタイゼーションに陥るか否かは政府次第だ。日銀が金融緩和策に工夫を凝らせば凝らすほど、結果的に財政規律を弱めてしまっている」と指摘。「物価動向を考えれば、これから相当長い期間にわたり、10年債利回りがゼロ％程度にとどまることになる。政府は主体的に財政規律を保っていかなくてはならない」と言う。

　　日銀はこれまで、２％の物価目標を達成するための潤沢な資金供給の一環として、国債の保有額が年80兆円増えるペースでオペを実施してきた。長期金利の指標となる新発10年物国債の利回りは、７月上旬に過去最低のマイナス0.30％を付けている。だが、８月上旬には第２次安倍晋三内閣がヘリコプターマネー的な政策を模索しているとの思惑などから急騰、日銀が金融緩和の枠組みを変更した９月21日には0.005％と約半年ぶりの水準に上昇する場面があった。

　　新発10年物国債利回りのゼロ％突破は一瞬で終わり、巨額の国債買い入れオペの下で先月末にかけてはマイナス0.09％まで下げた。日銀は今回の枠組み変更で操作目標を資金供給量から金利水準に戻したが、量的な拡大も「現状程度の買い入れペースをめど」として残した。金利上昇への備えとして、指定した利回りでの国債買い入れオペを新設。固定金利オペの対象期間を１年から10年に延ばす措置も用意している。